利得资本：中资美元债回暖，看好高收益级结构性机会

 　　受新冠疫情全球扩散,并叠加沙特与俄罗斯的“原油战”影响,3月以来全球资本市场受到巨大的冲击,“见证历史”的时刻目不暇接,美元流动性收紧,股票、债券、商品等资产大幅震荡,中资美元债尤其是高收益美元债,也一度遭遇抛售,二级市场大幅折价,流动性较高的地产板块同样未能幸免,在3月中下旬被砸出 “黄金坑”。

　　为遏制疫情对经济的负面影响,各国均迅速采取应对措施。美国推出万亿美元规模的救济方案,美联储大幅度降息,并开启“买买买”模式,为市场提供大量美元。其它各国也相继推出大手笔刺激政策,如新西兰政府推出了总额121亿新西兰元的经济刺激计划,该规模约为其国内生产总值的4%。在各国政府的积极应对下,全球股市止跌反弹,金融市场企稳,流动性缓解迹象初步展现,美元债市场吸引来各路资金抄底。截止4月26日,投资收益级美元债基本恢复到疫情之前的水平,高收益级美元债也迎来较大幅反弹。

　　中资美元债本轮震荡着实吸睛,其配置价值和入场时机问题也受到不少投资者的关注,对此,记者采访了长期跟踪研究中资美元债市场的利得资本资产配置团队。对于疫情对美元债市场的影响,利得资本资产配置团队认为,美元流动性紧张及市场恐慌情绪,是美元债“黄金坑”出现的主要原因。鉴于国内疫情已经基本控制,复工复产有序推进,境内发债主体信用风险较为可控,尤其在国内资产收益率持续下行的当下,中资美元债或是值得配置的优质资产,在其结构性机会当中,推荐重点关注高收益级地产美元债。

　　低违约,高收益?

　　利得资本表示,中资美元债近期表现不是偶然。从历史数据来看,相较于境内同类债券,中资美元债违约率整体较低,而收益率整体较高,一直是投资者海外配置的选择标的。

　　在美元债市场中,发行美元债券的中资机构资质整体较好,拥有国际评级,债券爆发风险几率较低。国内发行主体主要为大中型房企、市级以上城投平台、全国性商业银行,及海外上市公司或煤矿、能源等行业的大型国企和央企。以受国内去杠杆政策影响较大的2018年数据作为参考,中资美元债市场当年违约率升高,违约金额为54.94亿,占市场存量的0.69%,而同期境内债券违约率超过1%,国际债券市场违约水平约在1.12%至2.15%之间。

　　据2010至2018 年数据显示,中资美元债指数整体涨幅达 68.80%,年化回报率约 5.99%,其中高收益级债券涨幅为 99.02%,年化回报率约 7.95%,而同时期的中债信用债指数涨幅为45%。可见,中资美元债平均收益优势显著。此外,境内外评级差别是中资美元债收益优势的主要原因之一,受偏见主权评级及境内外评级机构标准差异影响,同一发行主体在境外评级通常较国内低,这就使得中资美元债的发行票息更高,具有较高的发行价格。

　　中资高收益美元债券主要由房地产公司债组成。2020年一季度,受疫情影响,我国经济面临较大挑战,但房地产金融政策的连续性、一致性和稳定性保持良好,房地产市场仍平稳运行。从市场表现来看,受疫情冲击一季度市场缩量明显,重点城市成交规模降至近十年同期最低水平,但3月成交规模便呈现逐渐回升趋势,部分热点城市市场恢复动能强劲;新房价格速记显示,经短暂小幅调整后转涨,目前整体较为平稳。就土地市场供需而言,部分热点城市优质地块推出量增加,土地竞拍热度较高。据中指院报告显示,预计二季度受疫情压制的置业需求将逐渐释放,房地产市场也将逐渐恢复,但短期需求释放动力的强弱仍跟疫情发展态势密切相关,一二线城市整体恢复或相对更快。鉴于短期受挫,不改长期趋势的逻辑,利得资本资产配置团队关于中资美元债配置策略认为,看好高收益级地产美元债配置价值。

　　高收益地产美元债在3月中下旬折价幅度最大,但是以较快速度反弹,表现出了十足的韧性。部分债券的折扣在最严峻时刻,达到了6～7折的折价水平,但截止4月26日基本恢复到9折以上的水平,各路资金迅速出击。一位购买了相关产品的投资者认为,选择投资此类资产的最主要的原因是国内信用主体运营稳定,政策面部分地区放松预售限制,落户放开,政府给予购房补贴等措施,都支撑了地产行业的基本面向好,信用风险可控。

　　风险不可小觑,挖掘优质企业

　　当前投资市场上有不少关于中资美元债黄金配置时点到来的观点,对此,利得资本认为,中资美元债具有配置价值,但风险也不可小觑,应坚持“不存侥幸+多重印证”策略,谨慎挑选优质标的,并进行择时。

　　利得资本指出,对于地产美元债的标的选择,应当密切注意标的企业的基本面变化,着重关注业务和财务两个层面,进而分析企业信用风险发生可能,挖掘筛选投资价值确定性高的优质企业。在业务层面,公司治理良好、销售回款能力强、土地储备充足及业务的区域布局合理是关键考量指标;财务层面建议重点关注盈利未大幅下降、存货去化率高、杠杆率低且短期偿债压力较小的企业。

　　除了以上因素,相关企业的美元债务到期压力及评级下调指标也需要重点关注。

　　展望后市,利得资本认为,当前国内疫情已得到有效控制,国外主要发达经济体疫情似乎已度过最艰难时刻,但是近期市场的修复,是建立在超预期的经济刺激措施及预期疫情会得到有效控制基础之上的,后续疫情若有反复,或发生预期之外的突发事件,都可能短期再次打碎投资者的信心。预计后续高收益地产美元债仍可能出现震荡,但很难再现3月中下旬的“黄金坑”,有意配置中资美元债的投资者应保持理性,规避短期偿债压力大、销售回款难度大、流动性紧张的房企,推荐关注久期较短、运营良好的龙头房企高收益美元债。